تحلیل بنیادی حتاید

تاریخچه :

شرکت تایدواتر خاورمیانه در سال 1347 با مشارکت شرکت تایدواتر آمریکا و با نام شرکت  داریوش تاسیس شد. پس از انقلاب، این شرکت تحت پوشش و نظارت دادستانی انقلاب قرار گرفت و بارها سهامدار شرکت تغییر کرد اما در نهایت مالکیت آن به سازمان بنادر و دریانوردی واگذار شد که به دلیل پاره ای از مشکلات مدیریتی 45% از سهام تایدواتر به صندوق پس انداز کارکنان سازمان بنادر و دریانوردی انتقال یافت .

این شرکت در دی ماه سال 1383 برای اولین بار در بازار  بورس اوراق بهادار با سرمایه اسمی 144.000 میلیون ریالی در قیمت 19000 ریال عرضه شد ، ازان تاریخ تاکنون 2 نوبت افزایش سرمایه داده و آخرین سرمایه ثبتی آن به 628.560 میلیون ریال رسیده است . شرکت قصد دارد پس از اخذ مجوز های لازم نسبت به انجام افزایش سرمایهء 371.440 میلیون ریالی ( 59% ) از محل آورده نقدی اقدام نماید .

ترکیب سهامداران :

بر اساس آخرین اطلاعات موجود ترکیب سهامداران بالای 1% شرکت به شرح جدول زیر است :

بررسی صورت های مالی

الف ) ترازنامه

شرکت تایدواتر خاورمیانه سال مالی منتهی به اسفند ماه دارد ، بر اساس تراز مقایسه ای منتهی به اذر ماه سال جاری ، در مقابل 3047 میلیارد ریال دارایی جاری ، 3393 میلیارد ریال بدهی جاری قرار گرفته است بنابراین نسبت جاری اندکی کمتر از یک واحد است.

در بخش غیر جاری ترازنامه ، 517 میلیارد ریال سرمایه گذاری های بلند  مدت و 1634 میلیارد ریال دارایی ثابث ثبت گردیده در حالی که شرکت بدهی بلند مدت با اهمیتی به جز ذخیره مزایای کارکنان ندارد .

در 9 ماهه سال 1393 ، سرمایه گذاری های کوتاه مدت از 1130 میلیارد ریال به 499 میلیارد ریال تنزل یافته است ، 720 میلیارد ریال از مبلغ سرمایه گذاری های کوتاه مدت سپرده سرمایه گذاری نزد بانک ها با نرخ 21% سود بوده که شرکت به دلیل خروج نقدینگی حاصل از فعالیت عملیاتی ، پرداخت سود مصوب سهام و مالیات موضوعه ، 627 میلیارد ریال ازان را برداشت نموده است . این موضوع ضرورت انجام یک افزایش سرمایه از محل آورده نقدی را تداعی می کند . الباقی سرمایه گذاری کوتاه مدت عمدتا" سهام فخوز ، مبارکه ، همراه اول ، غدیر و امثالهم است .

حساب های دریافتنی تجاری به ارزش 671 میلیارد ریال نسبت به ابتدای سال تغییر خاصی نداشته است ضمن اینکه این رقم طلب بابت خدمات ارائه شده به بیش از 100 شرکت است که به نظر می رسد دورهء وصول مطالبات به شکلی است که شرکت در عموم موارد چنین طلبی از مشتریان دارد .

سایر حساب های دریافتنی نسبت به ابتدای دوره افزایش محسوسی داشته ، این طلب عمدتا" از زیر مجموعه ها و شرکت هایی است که در مجمع خود تقسیم سود انجام داده اند . بخش سرمایه گذاری های بلند مدتی هم مربوط به شرکت های فرعی و وابسته است .

در بخش بدهی ، مجموع حساب های پرداختنی به ارزش 2788 میلیارد ریال نسبت به ابتدای سال تغییر با اهمیتی نداشته ، بخش با اهمیتی از این مبلغ ، بدهی شرکت به اداره های مختلف سازمان بنادر و دریانوردی است که پیشتر در بسیاری موارد منجر به اختلاف بین سازمان و شرکت شده بود که گفته میشود به تازگی راه حلی برای برون رفت ازین شرایط تعیین شده است . ماهیت فعالیت شرکت به گونه ای است که سازمان بنادر کارفرمای اصلی محسوب می گردد و به همین دلیل بدهی شرکت عمدتا" به سازمان مزبور است .

ضمنا" شرکت اصلی بدهی بانکی بابت تسهیلات اخذ شده ندارد و تا تاریخ تهیه گزارش ها ، تسهیلات اخذ شده تسویه گردیده است .

 در بخش حقوق صاحبان سهام شرکت در پایان آذر ماه با کسب 306 میلیارد ریال سود خالص و تصویب 503 میلیارد ریال نقدی برای سهامداران ، 1056 میلیارد ریال سود انباشته ( 1680 ریال به ازای هر سهم ) دارد . با توجه به اینکه فعالیت عملیاتی شرکت در نیمهء نخست منجر به خروج 148 میلیارد نقدینگی شده است و در حالی که میزان بدهی شرکت به سازمان بنادر و دریانوردی عدد با اهمیتی است و نقدینگی سپرده گذاری شده نزد بانک ها صرف پرداخت سود تقسیمی مجمع و مالیات گردیده ، به نظر می رسد انجام افزایش سرمایه از محل آورده نقدی و سود انباشته به همراه کاهش در سیاست تقسیم سود اجتناب ناپذیر باشد . شرکت در گزارش 9 ماهه ، صورت جریان نقدی خود را منتشر ننموده با این حال بررسی روند و شرایط کلی صورت جریان وجوه نقد شرکت در فصول مختلف ، از دید تحلیلی با اهمیت است .

ب ) صورت سود و زیان

 تایدواتر طی سال 1392 موفق به کسب 774 میلیارد ریال سود خالص شد در حالی که برای سال 1393 سود پیشبینی شده در سطح 490 میلیارد ریال است و برای سال جاری نیز سود 411 میلیارد ریالی پیشبینی شده است. یکی از مهمترین علل کاهش سودآوری این است که شرکت قرارداد ترمینال 2 بندر شهید رجایی را از دست داد و فعالیت  آن در شهید رجائی به ترمینال یک محدود شد .

ترمینال 2 از لحاظ گسترهء فعالیت و امکانات، شرایط بهتری نسبت به ترمینال یک دارد و در سنوات اخیر حجم فعالیت در ترمینال 2 بیشتر از یک بوده ، نهایتا" ترمینال 2 شهید رجائی به شرکت سینا واگذار شده است . تایدواتر نیز به علت برخی شرایط سیاسی قرارداد ترمینال یک را به پیمانکار دیگری واگذار کرده که در صورت مالی به نام درآمد حاصل از اجاره وگذاری تجهیزات و ماشین آلات طبقه بنده شده است .

درآمد تایدواتر طی سال 1392 تا 1394 به شرح جدول زیر است :

جدول فوق نشان می دهد که عمدهء درآمد حتاید از محل فعالیت در ترمینال 1 شهید رجائی و ترمینال اختصاصی است اما کیفیت سودآوری در شرکت های خدماتی – پیمانکای به رقم قراردادها نیست و در واقع حاشیه سود خدمات متفاوت است . گاها" برای دریافت یک قرارداد می بایستی فعالیت های دیگری نیز انجام داد که کیفیت سود پایینی دارند و یا حتی زیان ده هستند . در اینجا نیز در حالی که ترمینال 1بیشترین سود را ایجاد  می کند ، ترمینال اختصاصی در واقع زیان ده است و باید فعالیت ها به صورت تفکیک شده بررسی شوند .

بخش با اهمیت سودآوری ، یعنی ترمینال یک شهید رجائی که به صورت غیر مستقیم در اختیار تایدواتر است ؛ اهمیت زیادی از حیث سودآوری دارد بنابراین به صورت جداگانه مورد بررسی قرار میگیرد :

مشاهده می گردد که روند فعالیت در بندر شهید رجائی تا سال 1390 صعودی بوده اما پس از تحریم های یکجانبهء دولت ایالات متحده ورودی کشتی های کانتینری به بندر شهید رجایی کاهش می یابد ، در سال 1392 به کمترین میزان خود می رسد و به گواه آمار 42 تا 43 درصد ازین حجم در ترمینال 1 و الباقی در ترمینال 2 خدمات دهی می شود . بنابراین حجم تخلیه – بارگیری ترمینال 1 در سال 1393 به میزان 775 هزار کانتینر فرض می گردد ، این در حالی است که بر اساس آمار واقعی حجم فعالیت سال جاری نسبت به سال 1392 رشد داشته اما چشم گیر نبوده است .

روند حاشیه سود فعالیت در شهید جایی به شرح جدول زیر است :

مشاهده می گردد که روند حاشیه سود بسیار بی ثبات است  ، در واقع ارقام درآمدی را نباید مورد توجه قرار داد ، بلکه سود نهایی با اهمیت است ، مشاهده می گردد که درآمد کل بندر شهید رجایی از محل ترمینال یک دو دو تابعی از تعداد کانتینرها بوده ، در صورتی که تغییرات نرخ ارز ، مقدار خدمات ، سهم شرکت از درآمد بندر و … را تجمیع کنیم سودآوری 355 میلیارد ریالی خواهیم رسید که جزئیات محاسبه درآمدی آن به شرح جدول زیر است :

برای سال مالی 1394 ، سود فعالیت شهید رجایی 355 میلیارد ریال فرض گردیده که بسیار به سود تحلیلی ما برای سال 93 نزدیک است و به نوعی تایید کننده مفروضات فوق است اما مقدار TEU پیشبینی شده افشا نگردیده ، با فرض دلار 28500 ریالی و افزایش سهم حتاید از 32 به 40 درصد در شهید رجایی ، سود نهایی این بخش به شرح زیر قابلیت تغییر خواهد داشت :

مشاهده می کنید که برای سال جاری مقدار کل فعالیت را افزایش داده ایم که مبنای آن افزایش فعالیت در نیمه دوم سال 1394 به سبب بهبود شرایط سیاسی است ، همچنین میبینید که در نهایت سود فعالیت به 559 میلیارد ریال رسیده که هرچند عددی نزدیک به سود سال 1390 است اما ناشی از فعالیت تنها یک ترمینال است! این رشد سودآوری عملا" مدیون افزایش بهای دلار خواهد بود …

در بخش درآمد سرمایه گذاری سال 93 ، 261 میلیارد ریال سود پیشبینی شده که 53% از سود خالص شرکت را ایجاد می کند ، این سودآوری عمدتا" از سپرده های بانکی ، شرکت رهیاب رایانه گستر ، پایانه کانتینری بندرعباس آریا و چند شرکت بورسی و غیر بورسی دیگر تامین میشود که بر اساس بررسی ها قابلیت تحقق کامل دارند .

در بخش درآمد سرمایه گذاری سال جاری ، 124 میلیارد ریال سود پیشبینی شده است ، در واقع سود حاصل از سرمایه گذاری به دو علت کاهش یافته ، اولا" ثبت ذخیره کاهش ارزش سرمایه گذاری به میزان 51 میلیارد ریال که جزئیات آن افشا نگردیده و ثانیا" کاهش حجم سپرده های بانکی که سود سرمایه گذاری را کاهش داده است .

در بخش سایر درآمدهای متفرقه سال 93، از کل 87 میلیارد ریال درآمد ،  45 میلیارد ریال درآمد حاصل از فروش دارایی ها است . برای سال جاری این درآمد در سطح 13 میلیارد ریال پیشبینی شده است که به دلیل عدم تکرار پذیری درآمدهای سال قبل است .

با مشروحات و مفروضات فوق ، می توان گفت درآمد و هزینه در اکثر آیتم ها به شکل معقول و قابل اتکایی پیشبینی شده اما در بخش شهید رجایی تا حد زیادی محافظه کارانه است . صورت سود و زیان سال 93 ، 94 و پس از برداشته شدن تحریم ها به شکل زیر قابل بررسی است :

نتیجه نهایی : این شرکت بر اساس صورت جریان وجوه نقد شدیدا" نیاز به وصول درآمدها ، انجام افزایش سرمایه از آورده نقدی و همچنین کاهش سیاست تقسیم سود دارد . بر اساس یک سری مبانی معقول امکان رشد سودآوری کاملا" مهیا است و تنها نگرانی در عدم تحقق سناریوهای فوق ، عدم تزریق نقدینگی به شرکت است که منجر به دریافت تسهیلات بانکی میشود . قطعا" در پروسه بلند مدت و با فرض برداشته شدن تحریم ها ، سود سرمایه گذاری شرکت رشد می کند و در کنار آن خدمات جنبی نیز می توانند از زیان دهی خارج شوند . نباید فراموش کرد که میزان فعالیت در بندر شهید رجایی به دلیل تحریم های سال 1390 از 2.7 میلیون teu به 1.7 میلیون تنزل یافته و برگشت به سطح فعالیت سنوات اخیر در حالی که نرخ دلار افزایش یافته ، پتانسیل اصلی حتاید خواهد بود.